2. '25년 하반기 신규자산으로 광주 파인데이터센터, 보령 LNG터미널을 편입하였습니다. 현재 KB발해인프라펀드가 투자한 자산은 모두 7가지로 ▲수원순환도로(수원외곽순환북부도로) ▲용마터널 ▲신대구부산고속도로 ▲남양주도시고속도로(수석-호평간 도로) ▲부산 산성터널 ▲보령LNG터미널(영보그린허브) ▲광주 파인데이터센터(파인디씨피에프브이)입니다.

3. '24년 11월 주가는 약 8,000원대에 머물렀으나, '25년 하반기 1만원대를 넘어서면서 배당과 주가수익 모두를 누릴 수 있게 되었습니다. '25년 상/하반기 배당금은 각각 325원/주로, 연환산 배당수익률은 약 6%대 중반입니다. 

4. '25년 하반기 회사채(제5회 무보증 사모사채) 100억원(연 3.4%)을 발행하였고, '25년 차입금 1,550억원이 발생하였습니다. 회사채와 차입금 중 올해 만기가 도래하는 금액은 800억원입니다.

차입한도, 관련 법률을 비롯하여 인프라펀드와 리츠의 차이는 많겠지만, 필자가 생각하는 가장 결정적인 키워드는 '독점력'과 '상품구조'라고 생각합니다.

부동산은 자산의 특성상 독점력이 강합니다. 다른 재화처럼 쉽게 늘릴 수도 없고(부증성), 움직일 수도 없으며(부동성), 모든 토지는 서로 다르기 때문(개별성)입니다. 

인프라펀드, 리츠 둘 모두 부동산을 이용합니다. 리츠와 인프라펀드 두 상품을 비교했을 때, 인프라펀드의 독점력이 상대적으로 강하며, 두 상품은 부동산에서 현금을 창출하는 방식이 상이합니다. 리츠는 부동산을 매입하여, 일정기간 운용하다가 기업 또는 운용사 등 수요자에게 매각하여 매각차익을 거두는게 일반적입니다.

하지만, 인프라펀드는 리츠와 구조가 다릅니다. 민자 사업 준공 이후 지분 또는 대출 투자를 통해 일정기간 현금을 창출하면서 장래에 정부 또는 정부에서 지정한 새로운 (민간)사업자에게 소유권이 넘어가는 구조입니다. 

쉽게 설명하자면, 정부 또는 지자체에서 신규 인프라(도로, 터널)가 필요하지만, 예산, 재원 등이 부족해서 민간 건설사 또는 민간 자본이 인프라를 건설하도록 하되, 이에 대해 건설대금을 지급하는 대신 일정기간 운영권 등을 보장하는 구조입니다. 

리츠와 달리 인프라펀드는 운영기간은 한정되어있지만, 미래의 사업성과에 대해서 예측하는 것은 어렵습니다. 리츠는 임차인과의 계약을 통해 매 기간 꾸준하게 정해진 임대료가 유입됩니다. 반면, 인프라펀드는 임대료 등이 정해져있는 것은 아닙니다. 만약 예상통행량은 일 평균 7만대이지만 실제 통행량은 일 평균 5만대라면, 투자자는 2만대 분만큼 손해를 보게 됩니다. 이와 같은 수요예측의 실패 뿐만 아니라, 코로나19처럼 불가항력이 발생하여 물동량이 감소하거나 신규도로가 개통된다면 그만큼 손실이 발생됩니다. 일산대교 역시 '09년 연 100억원이 넘는 손실이 발생하였으나 '17년부터 순이익을 내기 시작하였습니다. 그래서 인프라펀드는 지분투자와 함께 선순위대출과 후순위대출을 동시에 진행하며, MRG( 최소운영수입보장, Minimum Revenue Guarantee) 조항이 뒷받침 됩니다. 

터널, 도로 등 기반시설 뿐만 아니라, 대학교 기숙사 건설사업에서도 이러한 구조를 살펴볼 수 있습니다. 단, 인프라펀드가 상대적으로 최근에 편입한 섹터인 데이터센터, 도시가스, LNG터미널 등은 예외입니다. KB발해인프라펀드가 보유한 자산 중 도로, 터널 등을 살펴보면 ▲대구-부산고속도로 ▲수석호평고속도로 ▲용마터널 ▲산성터널 ▲수원북부순환로 등입니다. 이들 모두 BTO방식이며, 일정기간 운용 후 사업 만기가 도래한다면, 정부 또는 지방자치단체에 사업권이 이양(환원)되는 형태입니다. 참고로, 인프라펀드의 투자구조는 BTO (Build-Transfer-Operation) 만 있는 것은 아니며,  BTL(Build-Transfer-Lease), BOT(Build-Operate-Transfer), BOO(Build-Own-Operate) 등 다양합니다.

독점력이 강하다는 것을 달리 표현하자면, 가격 결정력이 강하다는 것과 유사합니다. 가령, 공공재인 도로를 이용하는데 걸리는 시간이 편도 1시간 이상이고, 민자도로를 이용하는데 걸리는 시간은 3~40분이라고 가정하겠습니다. 일반인들은 체감을 못하겠지만, 건설현장의 덤프트럭, 화물차 등 탕뛰기(시급제가 아닌 운반 횟수에 따라서 운임을 받는 구조)를 하는 사람들이라면 민자도로 통행료를 지불하더라도 차라리 빠르게 이동하면서 수익을 더 낼 수 있는 방안을 사용할 것입니다. 흔히 공공도로 대비 민자도로는 수익성을 추구하기 때문에 민자도로의 품질이 낮다는 사람들도 있지만, 공공도로 대비 물동량이 풍부하고, 화물차 등 대형차량이 많이 이용하기 때문에 자연스레 도로의 품질 하락으로 이어질 수도 있습니다.

물론 역사적으로 독점력이 강한 사업은 정부의 철저한 규제가 있었습니다. 한국에서 내국인(한국인)이 출입할 수 있는 카지노는 정부(공기업)에서 운영 중인 강원랜드가 유일하며, 담배, 복권, 경마 등 사행성이 강하고 독점력이 강한 사업은 정부의 규제와 관리가 수반됩니다. 

이재명 대통령이 경기도지사 재임 마지막에 추진한 정책은 바로 일산대교 무료화였으며, 이와 관련해 "맥쿼리(맥쿼리인프라펀드)가 걱정되는 것이냐"는 발언을 꺼낸바 있습니다. 또한, 대통령 취임 이후 밀가루, 설탕, 전분당, 전기, 생리대, 돼지고기, 달걀, 교복 등 산업 전반에서 담합에 대한 조사 및 과징금을 부과한바 있고, 이는 최근 미국의 이란공습으로 인한 정유업계 및 주유소업계의 기름값 담합에 대한 강력경고로 이어지게 되었습니다.

이와 같은 이재명 정부의 정책방향성을 고려한다면, 임기 중 언제든지 민자사업이 타킷팅될 수 있다고 생각합니다. 앞서 설명드린 바와 같이, 사업에 대한 불확실성 해소 방안으로 i) 선순위, 후순위 대출을 통한 회수 ii) MRG의 도입을 마련하였으나, 일각에서는 이를 '공공재'에 사채수준의 고리대금을 적용한 배임이라는 주장을 펼치고 있습니다. 다만, 공공재란 '비배제성'과 '비경합성'을 가진 재화 또는 서비스입니다. 도로에 혼잡이 발생한다면 차량 간 경쟁(경합)이 발생하며, 이들 차량으로부터 통행료를 징수하게 된다면 요금을 지불한 차량만 이용가능하게 되므로 비배제성의 원칙이 깨집니다. 즉, 민자 도로는 대금을 지불한 사람만이 독점적으로 사용할 수 있는 서비스란 점에서 공공재보다는 사적재에 가깝습니다. 

일부에서는 정치권에서 주장하는 통행료 인하가 인프라펀드 등에 타격을 줄 것이라고 생각합니다. 실제 일산대교 뿐만 아니라, 상장 인프라펀드 중 KB발해인프라펀드가 보유한 ▲대구-부산 고속도로('20.12.24, 약 52.4%인하), 맥쿼리인프라펀드가 보유한 ▲천안-논산 고속도로('19.12.23, 약 47.9%인하), ▲서울-춘천 고속도로('20. 12.24, 약 28%인하)가 통행료를 인하하였습니다. 

하지만 막연히 민자사업자가 손해보는 것은 아닙니다. 통행료 인하 분에 대해서 국토교통부 및 한국도로공사, 지방자치단체 등에서 보조금을 지원하는 방식, 민간사업자의 운영기간을 늘려주는 방식(맥쿼리인프라 : 서울-춘천), 사업재구조화 방식 등을 도입함에 따라 통행료 인하에 대한 손실을 만회할 수 있기 때문입니다. 또한, 일산대교의 사례처럼 실제 법적분쟁까지 간다고 하더라도 계약에 따라 민자사업자가 이기는 경우도 있었습니다.

그래서 관과의 법적분쟁에서 불리할 것 같지는 않으나, 만약 정부와 여당에서 특별법을 제정하거나 법정이자율을 낮추는 등 지금까지 경험하지 못했던 새로운 방법을 고려할 수도 있지 않을까라는 생각도 막연히 들었습니다. 이와 같은 관점에서 전통적인 인프라자산의 비중을 줄일 필요성을 느꼈습니다.

KB발해인프라펀드의 이야기로 돌아오겠습니다. 자산배분 및 포트폴리오 다변화의 관점에서 고속도로, 터널 등에서 벗어날 필요성이 대두됩니다. KB발해인프라펀드의 자산을 살펴보면, 경쟁사인 맥쿼리인프라와 비교 시 전통적인 인프라(터널, 도로 등)의 비중이 높았습니다. 그중에서도 특히 대구-부산 고속도로의 비중이 높습니다. 지분투자와 대출투자를 합한 총 출자금 기준, 포트폴리오에서 대구-부산고속도로가 차지하는 비중은 약 63%입니다. 대구-부산 고속도로라고 해서 대구와 부산사이의 물동량을 측정하는 것이 아니라, 대구는 중간 정산지일 뿐입니다. 부산에서 출발해 대전 등 충청권 또는 수도권 등으로 갈 수도 있으며 실제 그 비중이 더욱 높을 것입니다. 따라서 영남권 지역 경제가 아닌 한국의 경제성장률로 보는 것이 바람직하며, 경제성장률을 감안한다면 향후 물동량 역시 성장하기보다는 유지 또는 둔화될 가능성이 있습니다. 

자산배분의 관점이 아닌, 상품의 '만기'라는 관점에서 볼 때도 신규자산 투자의 필요성은 존재합니다. 한때 투자자들 사이에서 경쟁사인 맥쿼리인프라펀드의 만기가 존재하기 때문에 이를 영속형 자산이 아닌 청산을 염두에 두어야한다고 하였습니다. 이후, 맥쿼리인프라펀드는 씨엔씨티, 해양에너지, 서라벌도시가스 등 도시가스업체 등을 편입하면서 이에 대한 우려를 불식시켰습니다. 즉, KB발해인프라펀드 역시 만기가 없는 자산의 투자를 통해 영속형 상품으로의 체질 개선이 필요합니다. 물론, 만기가 있다고 하더라도 포트폴리오의 자산수를 극대화한다면, 이 역시 방법이 될 수 있을 것입니다.

이에 따라 회사는 신규자산으로 ▲보령LNG터미널(1,245억원) ▲광주첨단 파인디씨 데이터센터(100억원)에 투자하였습니다. 두 자산에 대한 투자 내역을 살펴보면 대부분이 대출채권의 형태이며, 지분형태는 보령LNG터미널 100억원(나머지 1,145억원은 대출)입니다. 

투자자들은 광주첨단 파인디씨 데이터센터에 투자했다고 해서 데이터센터 자산이 신규편입되었다고 생각하겠지만, 실제로는 미국의 데이터센터리츠인 에퀴닉스, 디지털리얼티처럼 물리적인 데이터센터자산이 아니라, 데이터센터 PF대출에 투자한 것입니다. 대출약정액 100억원(선순위 40억, 중순위 60억), 대출만기는 30개월, 금리는 선순위(트렌치A) 고정금리 6.18%, 중순위(트렌치B) 고정금리 7.5%입니다. 또한, 두 자산이 편입되었다고 하더라도 전체포트폴리오에서 차지하는 비중은 10%(보령LNG 9%, 첨단 파인디씨 데이터센터 1%)입니다. 

즉, 향후에도 추가 자산 편입이 필요합니다. 회사 측이 제시한 IR자료에 따르면, 전통 인프라, 발전 및 에너지사업(풍력발전, 연료전지), AI인프라(데이터센터) 등 복수의 인프라자산에 대해 투자검토 중이라고 하였습니다. 

또한, 언론보도에 따르면, KB발해인프라펀드가 우선협상대상자로 선정된 건은 GTX-C노선, 부산 승학터널, 사상 해운대도로, 수도권제2순환선, 서부선경전철 등입니다. GTX-C노선의 경우, 지분투자와 후순위 대출 투자 약 2000억원 수준을 검토하고 있다고 합니다. 

 

투자자의 입장에서는 여전히 인프라펀드가 생소합니다. 이제껏 주식시장에서 거래된 인프라펀드는 '맥쿼리인프라펀드'가 유일했기 때문입니다. '26년 3월 9일 기준, 맥쿼리인프라펀드의 배당율은 6.8%(배당금 760원, 주가 1만1,190원 기준)이며, KB발해인프라의 배당율은 6.5%(배당금 650원, 9,930원)입니다. 배당율 뿐만 아니라, 투자 포트폴리오의 다양성, 인지도 등을 고려한다면 여전히 맥쿼리인프라 쪽이 끌리는 것도 사실입니다. 그럼에도 불구하고 향후 두 상품의 주가는 배당율을 기준으로 하여 동조화 또는 수렴할 것으로 보입니다.

여기서 변수 한 가지, KB발해인프라펀드의 또 다른 대체재입니다. 바로 국민참여 공모 인프라펀드입니다. 기획예산처는 '26년 2월 11일, 제2차 민간투자사업심의위원회를 개최하였고, 민간투자활성화 방안으로 국민참여 공모 인프라펀드를 도입할 계획입니다. 펀드 자산은 선순위채로 구성되고, 신용보증기금이 보증하는 등 일반국민이 위험부담 없이 민자사업의 수익을 공유하게 되며, 기획처에 따르면 해당 상품의 수익률은 5~6% 수준이 될 것으로 예상합니다. 

KB발해인프라펀드는 이들보다 차별화된 자산 포트폴리오, 더 높은 수익률을 낼 수 있어야 투자자들의 선택을 받을 수 있을 것이라고 생각합니다. 상장리츠의 사례처럼, 맥쿼리인프라펀드와 배당지급일을 달리하는 것도 한 가지 방법이 될 것입니다.